Investmentcase Actua

1) Firma:

• vormals Internet Capital Group
  
  
• Entwicklung von Investmentfirma zur Softwarefirma (Multi-vertical cloud software platform)
  

2) Geschäftsmodell:

• Reines Cloudsoftwareunternehmen im Bereich Multi-vertical cloud:
  
  • Hohe Wachstumsraten (Wachstumsraten seit Q1 2014 → sprechen für Validität des Geschäftsmodells + hohe Produktqualität)
    
    
  • Software wird über die Cloud angeboten
    
    
  • für Kunden entfällt hoher Kosten- und Zeitaufwand zur Implementierung
    
    
  • für Kunden entfällt Wartung
    
  • MA können mit jedem Gerät von überall aus arbeiten
    
    
  • schnelle, effiziente, kostengünstige Abwicklung möglich
    
    
• Vertical cloud:
  
  
  • Schritt 1: Horizontale Cloud-Software: bspw. Buchhaltungssoftware für Bäcker, Metzger, Tourismus
    
    
  • Schritt 2: Vertikale Cloud-Software für branchenbestimmte Bereiche: individuelle Software für Tourismusbranche – auf bestimmte Zielgruppe zugeschnitten!
    
    
  • Hohe Skalierbarkeit (Bruttomargen von 75%)
    
    
  • Starkes Marktwachstum: Wachstumsraten von 20% p.a. ; potenzieller Milliardenmarkt
    
  • Marktdurchdringung Actua bisher < 10%
    
    
• 4 Segmente (Marktführer in jedem Bereich):
  
  
  • Bolt Solutions (cash burn) – Insurance Market 
    
  • FolioDynamics (OCF positive) – Wealth Management
    
    
  • GovDelivery (OCF positive) - Government Communication
    
    
  • VelocityEHS (OCF positive) – Enviromental, Health and Safety Market
    
    
• Attraktiver Burggraben seitens Actua ggü. Wettbewerbern
  
  
• Geringer Zuwachs von Wettbewerbern
  
  
• Geringe Wechselbereitschaft des Kundenstamms
  
  

3) Management:

• 17 Jahre Erfahrung beim Aufbau von Softwareunternehmen
  
  
• als Internetcapitalgroup zwar in Boomzeiten viel Geld vernichtet → hoher Erfahrungsschatz und Lerneffekt: diverse Firmen zu hohen Preisen verkauft (siehe Procurian)
  
  

4) Kennzahlen:

• Starkes organisches Wachstum
  
  
• Maßgebliche Unternehmenskennzahl: EBITDA
  
  
• Derzeit noch unattraktives Zahlenwerk
  
  
  • Grund: Abschreibungsregeln USA (Aktienbasiertes Vergütungsprogramm)
    
    
  • Letzte Jahre geprägt durch Investitionsphase
    
    
  • Long-term target EBITDA 2020 (unterer Rand): 20%
    
    
  • 2016: Ende Investitionsphase = Ende Cashburn (aktuell 80 Mio. $ Cash and cash equivalents)
    
    
  • 2016: Operativer Turnaround
    
    
  • 3 Segmente im OCF positiv, Bolt noch Cashburner
    
    
  • Ertragskraft in USA in Form von US GAAP erfasst
    
    
  • Aktienbasiertes Vergütungsprogramm → mit ein Grund für die derzeitigen hohen Defizite
    
    
  • hohe, aber für USA übliche Vergütung
    
    
  • als nicht cashrelevant eingestuft
    
    
  • Programm greift erst bei Kursen von 28 $ (vorher keine Belastung! lediglich bilanziell!) → nach US GAAP sofort über 2 Jahre als Kosten buchen! 2014+2015 Belastung, 2016 Wegfall! Sofort als Kosten über 2 Jahre buchen, selbst wenn kein $ fällig wird (Voraussetzung = Kurs bei 28-34 $)
    
    
  • Schuldenfreiheit + 80 Mio. $ Nettocash
    
    
  • Derzeitige Aktien im Umlauf: 37 Mill.  – nur bei voller Zuteilung der Optionsprogramme 40,8 Mill. – Annahme: keine volle Zuteilung – nach Zuteilung Berechnungsannahme: 40 Mill. im Umlauf
    
    
  • schwer vorherzusagen wann OCF overall positive
    
    

5) Chancen:

• Starker Wachstumsmarkt, großes Marktvolumen
  
• Ertragreiches Geschäftsmodell
  
  
• Hohe Skalierbarkeit (Konkurrenz Salesforce: Bruttomargen von 75%)
  
  
• Hohes organisches Wachstum
  
  
• Anorganisches Wachstum durch starken OCF möglich
  
  
• 90% wiederkehrende Umsätze
  
  
• Unternehmensbewertung spiegelt nicht die zukünftige Ertragskraft
  
  
• Sehr liquide Handelbarkeit (Handelsplatz Nasdaq)
  
  
• Bewertung nach unten gut abgesichert (bei 5$ EV von 120 Mio. $ = nur bei absolutem Crashszenario)
  
  
• höhere Investitionen in Marketing als die Konkurrenz → drückt zwar auf die Marge, aber dafür schnellere Ausweitung des profitablen Geschäftsmodells möglich
  
  
• Derzeitige Schuldenfreiheit → zukünftige Möglichkeit des Kredithebels (leverage effect)
  
  
• Verlustvorträge in Höhe von 300 Mio. $ → niedriger Steueraufwand + somit höheres EAT der kommenden Jahre
  
  
• Geringe Wechselbereitschaft der Kunden
  
  
• Derzeit einzig negatives Segment: Bolt noch Cashburner durch Investitionsphase, aber Turnaround in 2016. Schwer vorherzusehen wann (Aussage CEO).
  

6) Risiken:

• Alles steht und fällt mit organischen Wachstum 
  
  
• Umsatzwachstum schwächt sich ab + Umsatzziele werden nicht erreicht
  
  
• R downside = 20% / C upside = 700-800%
  
  
• Nicht prognostizierbare Kostenstruktur + Entwicklung EBIT/EBT/EAT
  
  
• Nicht prognostizierbare bottom-line (auch aufgrund Rechnungslegung)
  
  
• Keine visible Veröffentlichung der einzelnen Segmentberichte
  
  

7) Prognose:

• Umsatzwachstum 20% p.a. → Umsatz 2020: 320 Mio. $
  
  
• Prognose 2016e: 160-170 Mio. $ Umsatz + kein Cashburn
  
  
• Skalierbarkeit → EBITDA-Marge 16e (5%), 17e (8,5%), 18e (12%), 19e (16%), 20e (20-30%)
  
  
• Basisszenario: Kurs 2020 bei 20$ → 12,7 % p.a. ~ Marktrendite
  
  
• Best case durch Skaleneffekte + anorganisches Wachstum + starken OCF: Kurs 2020 bei 44$ → Return: 32% p.a. = Outperformance Marktrendite
  
  
• Kursziel schwer zu prognostizieren: Zielkorridor zwischen 20-50 $
  
  
• Einzig mögliche Bewertungsansätze: EV/Umsatz + EV/EBITDA (EBIT, EBT, EAT nicht vorhersehbar)